Специфика оценки контрольных и миноритарных пакетов акций

Оценка пакетов акций

Вы можете провести оценку акций и получить их стоимостную оценку в нашей оценочной компании

Законодательная база оценки пакетов акций

Аккумуляция временно свободных денежных средств и их инвестирование в затраты осуществляется посредством обращения на финансовом рынке ценных бумаг. Одним из видов ценных бумаг является акция. С финансовой точки зрения, акция является долевой ценной бумагой, удостоверяющей право владельца на часть имущества и доходов в акционерном обществе.

Таким образом, акция является одним из источников формирования финансовых ресурсов компании. И, как было отмечено выше, подобная мобилизация осуществляется через финансовый рынок. Инвестирование денежных средств в акции требует определенного взаимодействия также и с правовой сферой. В соответствии с федеральным законом “О рынке ценных бумаг” №39-ФЗ от 22.04.96, под акцией понимается эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Акции выпускаются на всю сумму уставного капитала общества. Если в результате хозяйственной деятельности общества, приобретения новых основных фондов и увеличения оборотных средств стоимость имущества превысит размер первоначального уставного капитала, то на сумму превышения могут быть дополнительно выпущены акции, что приведет к увеличению соответственно уставного капитала или к повышению стоимости ранее выпущенных пакетов акций.

Деятельность на рынке ценных бумаг регулируется специально созданным органом – Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг. Переход прав собственности на акцию или пакет акций означает получение права на часть доходов акционерного общества и право голоса, то есть участие в принятии решений по деятельности общества. Однако получение права контроля над деятельностью для одной акции носит чисто формальный характер, указанный в законе. Что же касается пакета акций, то такое право носит реальный характер. Одна акция является более ликвидным товаром, чем пакет акций. Однако если инвестор располагает достаточными суммами средств, то он скорее предпочтет оценить и приобрести пакет акций, нежели одну акцию, но только в том случае, если компания прибыльна, рентабельна и имеет большие перспективы развития.

Когда следует проводить оценку пакетов акций

Когда речь заходит об акции или пакете акций как товаре, то, следовательно, возникают основания для заключения различного рода сделок с ними. Заключение тех или иных сделок предопределяет проведение стоимостной оценки акции или пакета акций. Определение стоимости осуществляется в процессе стоимостной оценки. Процесс оценки стоимости акции – это процесс определения рыночной стоимости акции на основе ожидаемого риска и предполагаемого дохода.

Определение критерия, который может быть использован для принятия решения об инвестиционной привлекательности конкретного выпуска акций компании, составляет цель оценки стоимости акции.

Можно выделить несколько целей оценки пакетов акций

Все это определяет необходимости оценки пакета акций. В соответствии с федеральным законом “Об оценочной деятельности в Российской Федерации”

Оценка пакетов акций необходима и обязательна в следующих случаях:

Процедура оценки пакетов акций прежде всего подразумевает четкое определение вида стоимости, подлежащего оценке.

Акции имеют следующие виды стоимости:

Особенности стоимостной оценки пакетов акций

Строго говоря, рыночной стоимостью могут обладать акции, во-первых, приносящие доход акционеру и, во-вторых, обращающиеся на фондовом рынке (биржевом и внебиржевом). К сожалению, в российской практике обращение ценных бумаг, в частности акций, имеющих рыночную стоимость в строгом значении этого определения, не так уж много. Подавляющее большинство акций российских компаний имеют другие виды стоимости, отличные от рыночной. Такая ситуация возникает всегда, когда речь идет об оценке акций закрытого акционерного общества и об оценке акций в некоторых акционерных обществах открытого типа, не котируемых на фондовой бирже или не имеющих устойчивой биржевой котировки. В таком случае оценщик должен определить, какой могла бы быть рыночная стоимость пакета (доли), если бы этот пакет был выставлен на открытом рынке. Такая ситуация возникает также при оценке действующего предприятия (бизнеса) на малоактивном рынке при отсутствии достаточного количества данных о продажах аналогичных объектов. Так, например, доля в ЗАО при выходе одного из учредителей переходит к ЗАО с правом выкупа остальными учредителями без изменения относительной величины их долей. Стоимостная оценка акций определяется по ее номинальной величине от нормативной стоимости 100% собственного капитала общества, которая определяется по балансу общества методом чистых активов на конец того года, в котором произошел выход учредителя. В случае выкупа доли оставшимися учредителями выкупная стоимость возвращается ее бывшему владельцу. В противном случае невыкупленная доля с согласия общества может быть предложена внешнему покупателю по той же нормативной цене.

Поскольку цена доли определяется по балансу нормативным образом, продавец отделен от покупателя и доля пакета акций не выставляется на открытом рынке, такую сделку нельзя считать рыночной. Нельзя говорить и о рыночной стоимости доли в этом случае, однако можно говорить о стоимости в использовании для владельца этой доли и об инвестиционной стоимости этой доли для типичного внешнего покупателя. Если нормативная цена пакета акций оказывается меньше инвестиционной, то сделка может состоятся, в противном случае – нет. В этом состоит суть услуги, которую оценщик может оказать потенциальному покупателю доли в ЗАО. В качестве консультанта он определяет приемлемый уровень стоимости доли с учетом инвестиционных целей, которые ставит покупатель. При оценке пакета акций ОАО оценщику следует определять уже возможную рыночную стоимость пакета при условии его продажи на открытом рынке.

Таким образом, каждый вид стоимости может быть определен различными методами, исходя из поставленной задачи по оценке, ее назначения и вариантов использования ее результатов.

Все вышесказанное приводит к выводу о том, что главными задачами для оценщика на первом этапе оценки становятся:

Результаты такого анализа позволят достоверно определить вид стоимости, подлежащей оценке, и механизм реализации процедуры оценки. Однако на практике существуют различные факторы, влияющие на стоимость акций. К ним можно отнести следующие факторы:

Источник

6.5. СПЕЦИФИКА ОЦЕНКИ ПАКЕТОВ АКЦИЙ

Оценка стоимости пакетов акций в настоящее время тре­бует особого внимания. Массовые случаи неравнозначной оцен­ки стоимости аналогичных пакетов ценных бумаг во многом связаны с общей неурегулированностью методических подхо­дов, неотработанностыо процедур оценки их стоимости.

При оценке различают контрольные и неконтрольные (мино­ритарные) пакеты акций. Контрольным (мажоритарным) паке­том является такой пакет акций, величина которого позволяет собственнику влиять на управление. Неконтрольный (миноритар­ный) пакет не обеспечивает контроля за деятельностью акцио­нерного общества (табл. 6.11). Объем контроля определяет фак­тически стоимость контроля, доля владения — стоимость владе­ния, а степень ликвидности — возможность быстрой реализации данного пакета ценных бумаг. Чем меньше эти величины, тем выше скидки, а значит, меньше стоимость пакетов. Различают полный, большой, средний и малый объем контроля, а также его размер — в процентах.

Премия за контроль — это процент повышения рыночной цены акций в результате положительного влияния отдельных факто­ров или наличия определенных дополнительных свойств оцени­ваемого пакета. Скидка, наоборот, означает относительное умень­шение стоимости пакета акций из-за отрицательного влияния отдельных факторов или отсутствия необходимых свойств и ка­честв. За рубежом средняя премия за контроль составляет 30—40%, а скидка со стоимости за меньшую долю — 20—25%*. Премии и скидки в мировой практике определяются к стоимо­сти сопоставимого пакета по котируемым акциям, а по некоти- руемым акциям к средней стоимости предыдущих сделок (при их наличии) или к рыночной стоимости пакета, определенной независимым оценщиком.

Объем корпоративного контроля зависит от формы, вида, содержания, характера контроля, целей, методов, субъектов, а также структуры его основных элементов (табл. 6.12). Достаточно проблематичной в настоящий момент является оценка доли собственности, составляющей либо контрольный пакет акций, либо такую долю (неконтрольный пакет), которая представ­ляет интерес для потенциальных инвесторов (рис. 6.3).

I Основные параметрыКонтрольный пакетНеконтрольный пакетРазмер корректи­ровки стоимости

%Объем кон­троляПолный (абсолютный) контроль 2 и контроля ‘/2 контроля БлокировкаЭлементы управления+100

75% +1 акция 50% +1 акция 25% +1 акция

10 2менее 2+100 +75 +50 +25

Примечание. Скидка (-), премия (+).

Дробная часть акции дает ее владельцу права, предоставляе­мые акцией соответствующей категории (типа) в объеме, соот­ветствующем части целой акции, которую она составляет. Вла­делец любого числа акций или их дробной части вправе отчуж­дать принадлежащие ему акции без согласия других акционеров и общества.

Дробная часть акции Одна акция |1%

25%-ь 1 акция |______________

_______________________________ 75% + 1 акция

6.3. Схема расширения степени контроля владельцев

полнительных акций эти акции распределяются среди всех ак­ционеров пропорционально числу принадлежащих им акций. Та­кой акционер имеет право на участие в общем собрании акцио­неров и на ознакомление (копии) годовой бухгалтерской отчет­ности, заключения аудитора, заключения ревизионной комиссии, сведений о кандидатах в исполнительные органы власти, совет директоров, ревизионную комиссию, счетную комиссию, про­екты изменений и дополнений в устав общества и внутренних документов общества, проекты решений общего собрания.

Обладание 1 % акций дает право на ознакомление с наимено­ванием лиц, включенных в список участвующих в общем собрании акционеров, данных о количестве и категории (типе) акций, которыми эти лица обладают. Владельцы 1% размещенных обык­новенных акций вправе обратиться в суд с иском к членам со­вета директоров, исполнительного органа, управляющей органи­зации или управляющему о возмещении убытков, причиненных обществу их действиями (бездействием). Владельцы в совокуп­ности 2% «голосующих» акций вправе внести вопросы в повес­тку дня годового общего собрания акционеров и выдвинуть кан­дидатов в совет директоров, исполнительный орган, ревизион­ную и счетную комиссии.

Владельцы 10% «голосующих» акций вправе инициировать проведение внеочередного общего собрания акционеров с опре­делением его повестки дня. Если 20% «голосующих» акций ак­ционерного общества принадлежит другому предприятию, то это позволяет признать данное общество зависимым.

37,5% + 0,75 «голосующей» акции (75% кворума) необхо­димо для избрания органов управления обществом, приня­тия решений о размещении акций (эмиссионных ценных бумаг общества, конвертируемых в акции) посредством подписки; внесении изменений и дополнений в устав общества или ут­верждении устава общества в новой редакции; реорганизации и ликвидации общества; определении количества, номиналь­ной стоимости, категории (типа) объявленных акций и прав, предоставляемых этими акциями; дроблении и консолидации акций; одобрении крупных сделок и сделок, в отношении ко­торых имеется заинтересованность; приобретении обществом размещенных акций, участии в холдинговых компаниях, фи­нансово-промышленных группах, ассоциациях и иных объе­динениях коммерческих организаций; утверждении внутрен­них документов, регулирующих деятельность органов обще­ства.

50% + 1 «голосующая» акция составляет кворум общего со­брания акционеров. Тогда с учетом того что многие решения тре­буют простого большинства, 25% + 1 акция достаточны для того, чтобы были приняты решения о:

• внесении изменений и дополнений в устав общества или утверждении устава общества в новой редакции;

• слиянии, присоединении, разделении и выделении, если в договорах об этих формах реорганизации не предусмотрен иной порядок голосования;

• прекращении полномочий любого члена совета директо­ров и досрочном прекращении полномочий исполнитель­ных органов общества и его членов;

• уменьшении уставного капитала общества путем уменьшения номинальной стоимости акций или путем приобретения части акций в целях сокращения их общего количества;

• размещении обществом облигаций и иных эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в акции;

• определении размера вознаграждения (компенсационной выплаты) членам совета директоров;

• выплате годовых дивидендов, сроке, размере годового ди­виденда и форме его выплаты по акциям каждой катего­рии (типа);

• консолидации и дроблении размещенных и объявленных акций и др.

«Золотая акция» дает право наложить вето на любое решение общего собрания акционеров на срок до 6 месяцев. 100% голо­сов (единогласное решение) необходимы при решении об учреж­дении общества, утверждении его устава и денежной оценки ценных бумаг, других вещей или имущественных прав, вноси­мых учредителем в оплату акций общества, а также решении о преобразовании общества.

На практике права владельцев пакетов ценных бумаг ограни­чиваются степенью их информированности, возможностями консолидации прав других владельцев, уровнем «распыленнос­ти» акций. Определение 100-процентного пакета акций стандартно осуществляется на основе оценки стоимости бизнеса.

При продаже действующего предприятия (бизнеса) исполь­зуют два варианта оценки. Первый и наиболее часто используе­мый вариант основан на реализации 100-процентного пакета акций с регистрацией в ФКЦБ России перехода прав собствен­ности.

стоимость пакета акций на основе достоверного баланса, полной комплексной аудиторской проверки отчетности предприятия. Второй вариант предполагает дробление имущественного ком­плекса действующего предприятия на движимое и недвижимое имущество, интеллектуальную собственность и нематериальные активы, их реализацию и государственную регистрацию смены собственника по каждому объекту в составе имущественного комплекса через органы государственной регистрации Министер­ства юстиции РФ.

Ликвидность пакета акций зависит от объема контроля, ин­вестиционных качеств и управленческих возможностей ценных бумаг и вероятности получения дохода. Вероятность получения дохода зависит от возможности роста курсовой стоимости паке­та акций и получения дивидендов. Совокупность инвестицион­ных качеств и управленческих возможностей акций определяет их инвестиционную привлекательность, а значит, прямо влияет на их ликвидность. Инвестиционная привлекательность акций, в свою очередь, напрямую зависит от статуса эмитента, его де­ловой репутации, экономической состоятельности и доходнос­ти его финансово-хозяйственной деятельности. По котируемым акциям основой определения скидки (премии) за ликвидность могут служить рыночная стоимость, скорость и уровень издер­жек реализации сопоставимых пакетов. По некогируемым акциям определение ликвидности, скидок и премий за ликвидность обыч­но осуществляется экспертами. И по котируемым, и по некоти- руемым акциям контрольные пакеты акций чаще всего более ликвидны. Скидки за недостаточную ликвидность составляют в среднем 50%.

Пакет акций закрытого акционерного общества, как прави­ло, ценится ниже пакета акций открытого акционерного обще­ства из-за дополнительных возможностей контроля за перехо­дом акций в собственность новых акционеров в соответствии с Федеральным законом «Об акционерных обществах». Разли­чается оценка пакетов акций, эмитированных или приобретен­ных предприятием. Если пакеты эмитированных акций в ос­новном оцениваются по общепринятым критериям, то пакеты приобретенных акций оцениваются в зависимости от склады­вающихся обстоятельств. Эти обстоятельства во многом зави­сят от целей приобретения. Например, оценка при приобрете­нии пакетов акций в целях блокировки действий конкурентов зависит прежде всего от срочности и необходимости данных приобретений.

Если выполняется оценка пакетов ценных бумаг поставщи­ков, то главным определяющим фактором является степень за­висимости бизнеса от данных хозяйствующих субъектов. При оценке пакетов акций посредников по сбыту, реализации про­дукции (товаров, услуг) основное внимание уделяется мере (доле) влияния их деятельности на экономическую состоятельность предприятия. Имеются отличия оценки пакетов акций в целях купли, продажи, ликвидации, реструктуризации и залога. Эти отличия связаны с конкретными условиями использования ре­зультатов оценки и предполагают дополнительные скидки или премии.

Закрепление в государственной или муниципальной соб­ственности более 25% акций или использование специально­го права на участие государства, субъектов Федерации или му­ниципальных образований в управлении («золотая акция»), а также требование обязательного сохранения размера доли го­сударства или муниципального образования при увеличении уставного капитала общества путем выпуска дополнительных акций может оказывать одновременное разнонаправленное влияние на оценку пакетов акций. С одной стороны, наличие акций в государственной (муниципальной) собственности оз­начает признание социальной значимости или стратегического значения деятельности акционерного общества, что безусловно повышает стоимость пакета акций. С другой стороны, учас­тие государства (муниципального образования) означает оп­ределенное ограничение, государственный контроль за свобо­дой предпринимательской деятельности, что может отрицатель­но повлиять на оценку пакета акций.

Источник

Оценка стоимости (контрольного, неконтрольного) пакета акций компании

Содержание:

Введение

Сущность обращения ценных бумаг заключается в привлечении временно свободных денежных ресурсов для инвестирования в экономику

Акция – вид ценных бумаг, который относится к долевым бумагам и дает право своему владельцу на долю имущества и доходов акционерного общества.

В процессе оценки бизнеса часто требуется определение рыночной стоимости не всего предприятия, не всех 100% его акций, а лишь пакета (пая). Важнейший вопрос, который возникает при этом: является ли оцениваемый пакет акций контрольным? Уровень контроля над предприятием, получаемый собственником пакета, влияет на стоимость оцениваемой доли.

Акционирование как средство вложения денежных средств дает значительный импульс для развития предпринимательства. Средняя акция приносит значительно больший доход и в большей мере защищает от явного и неявного риска, чем любой вид инвестиций. Кроме того, цена акции растет одновременно с общим ростом цен, что защищает вкладчика от воздействия инфляции. Возможность продажи акций на фондовой бирже служит и средством сохранения денег, и стимулом для преобразования деятельности предприятия.

Чтобы акции служили надежным источником дохода, необходимо выбрать для инвестиций достойное предприятие. Эта задача в условиях рынка постоянно возникает как перед фирмами, расширяющими свое влияние за счет вложений крупных капиталов, так и перед мелкими вкладчиками, расходующими свои сбережения на покупку незначительного количества ценных бумаг.

Степень влияния собственников на деятельность предприятия различна и тесно связана с объемом прав, соответствующим доле.

В некоторых случаях собственник большего пакета акций способен влиять на направления деятельности предприятия, условия совершения сделок, а иногда и устанавливать для себя более выгодные условия.

Необходимость оценки капитала обусловлена стремлением обрести контроль за собственность акционерного предприятия. Оценка капитала соотнесена с правом на пользование, распоряжение, контроль, и отображает меру владения. «Пользование» дает право владельцу акции претендовать на доход (дивиденды, курсовая разница). Акция получает дополнительное свойство – участие в распорядительной работе общества. Чем выше степень распорядительных функций, тем выше получаемый доход от акций, формирующих пакет.

Предметом изучения в данной работе, выступает оценка стоимости контрольных и неконтрольных пакетов акций.

Цель работы видится в познании и изучении методических аспектов оценки пакетов акций. Рассмотреть и проанализировать сложившиеся мировые теории и взгляды по оценке пакетов акций, различные методы оценки и их выделение в три общих подхода. Достижению поставленной цели способствуют различные методические литературы по оценке стоимости предприятия (бизнеса).

Работа над данной темой способствует обретению экономического мышления и анализа, а также оценочного мастерства.

1. Оценка стоимости контрольных и неконтрольных пакетов

Методы оценки стоимости пакетов акций

В процессе оценки часто требуется определение рыночной стоимости не всего предприятия, не всех 100 % акций предприятия, а лишь конкретного пакета (пая). Здесь необходимым становится определение влияния на стоимость пакета следующих факторов: какой – контрольной или неконтрольной – является доля оцениваемого пакета; каково воздействие на эту стоимость степени ликвидности акций предприятия и др.

Под контрольным (мажоритарным) пакетом подразумевается владение более 50 % акций предприятия, дающее владельцу право полного контроля над компанией. Но на практике, если акции компании распылены, этот процент может быть значительно меньшим.

Неконтрольный (миноритарный) пакет определяет владение менее 50 % акций предприятия.

Большинство методов оценки позволяют учесть степень контроля (таблица «учет уровня контроля на основе применения различных методов оценки» [2] ).

Если оценщику нужно получить стоимость на уровне контрольного пакета, то к стоимости, полученной методом рынка капитала, надо добавить премию за контроль. Для получения же стоимости миноритарного пакета из стоимости контрольного пакета необходимо вычесть скидку за неконтрольный характер.

Премия за контроль – стоимостное выражение преимущества, связанного с владением контрольным пакетом акций. Она отражает дополнительные возможности контроля над предприятием (по сравнению с меньшей долей, т. е. владением миноритарным пакетом акций).

Таблица 1.1 Учёт уровня контроля на основе применения различных методов оценки

Учёт элементов контроля

Подходы и методы оценки

Обоснование

стоимости с учётом

элементов контроля (контрольного пакета)

– метод ДДП (дисконтированных денежных потоков)

– метод капитализации дохода

Методами доходного подхода рассчитывают стоимость контрольного пакета, так как в результате их применения получают цену, которую инвестор заплатил бы за владение предприятием; расчёт денежных потоков базируется на контроле за решениями администрации относительно хозяйственной деятельности предприятия

– метод стоимости чистых активов

– метод ликвидационной стоимости

При использовании методов затратного подхода рассчитывается стоимость контрольного пакета акций, поскольку только владелец контрольного пакета может определять политику в области активов: приобретать, использовать или продавать (ликвидировать) их

При расчёте по методу сделок получают величину оценочной стоимости на уровне владения контрольным пакетом, так как этот метод основан на анализе цен контрольных пакетов акций сходных компаний

– метод рынка капитала

С помощью метода рынка капитала определяется стоимость владения неконтрольным (миноритарным) пакетом, а именно стоимость свободно реализуемой меньшей доли, потому что применяется информация о котировках акций на фондовых рынках

Скидка за неконтрольный характер – величина, на которую уменьшается стоимость оцениваемой доли пакета (в общей стоимости пакета акций предприятия) с учётом её неконтрольного характера.

В определении скидки или премии большое значение имеет тип акционерного общества. Традиционно в странах с рыночной экономикой функционируют акционерные общества двух типов: закрытые и открытые. Эти общества выпускают акции, за счёт чего формируют собственный капитал. Разница между открытыми и закрытыми акционерными обществами сводится к следующему: закрытые имеют право распределять акции только среди учредителей и акции могут продаваться третьим лицам лишь с согласия большинства акционеров. Акции открытых акционерных обществ могут находиться в свободном обращении.

Если определяется стоимость меньшей доли закрытой компании с помощью методов расчёта стоимости контрольного пакета, то необходимо вычесть скидку за неконтрольный характер и обязательно скидку за недостаточную ликвидность.

Стоимость владения (распоряжения) контрольным пакетом всегда выше стоимости владения (распоряжения) неконтрольным пакетом. Держатели неконтрольных пакетов не могут определять дивидендную политику компании, а на избрание совета директоров влияют лишь в ограниченных принципами голосования рамках. Соответственно неконтрольные пакеты стоят меньше пропорциональной части стоимости предприятия.

При приобретении контрольного пакета акций инвестор должен заплатить за право решающего голоса в размере премии за владение контрольным пакетом.

Однако на практике часто действуют факторы, ограничивающие права владельцев контрольных пакетов и снижающие стоимость контроля. К таким факторам относятся: эффект распределения собственности, режим голосования, контактные ограничения, финансовые условия бизнеса.

Эффект распределения собственности. Например, все акции распределены между тремя акционерами. Два акционера владеют равными крупными пакетами, у третьего же пакет акций небольшой, однако именно он может получить премию за свой пакет сверх стоимости, пропорционально его доле в капитале. Это связано с тем, что при голосовании его акции смогут «перевесить чашу весов» в ту или иную сторону.

Ещё пример: все акции компании распределены на несколько равных крупных пакетов, и пакеты не дают права полного контроля. Поэтому будет осуществлена скидка на неконтрольный характер, однако размер скидки будет меньшим, чем для миноритарного пакета, вообще не дающего никакого контроля. В результате сумма стоимостей пакетов будет меньше стоимости полного контроля, т. е. стоимости предприятия.

Режим голосования. В мировой практике используют некумулятивную и кумулятивную системы голосования при выборе совета директоров.

При некумулятивной системе голосования оказываются в выигрыше держатели контрольных пакетов. При кумулятивной системе мелкие акционеры могут распределять голоса по своему усмотрению в любой пропорции, тем самым сконцентрировавшись на одной кандидатуре. Такая система голосования выгоднее держателям миноритарных пакетов. В этом случае стоимость контроля, связанная со способностью избирать директоров, переходит к миноритарным акционерам.

Контактные ограничения. Если долговые обязательства компании существенны, то это может ограничивать дивидендные выплаты и т. д. Здесь часть стоимости премии за контроль теряется.

В каждом конкретном случае необходимо провести анализ элементов контроля, и если какой-либо из них отсутствует, то стоимость контрольного пакета должна быть уменьшена. Напротив, если элементы контроля присутствуют у оцениваемого миноритарного пакета, то стоимость последнего должна быть увеличена.

Первый подход – «сверху вниз». Он включает три этапа.

1. Методами дисконтированных денежных потоков, капитализации доходов, стоимости чистых активов, ликвидационной стоимости, а также методом сделок оценивается стоимость всего предприятия.

2. Рассчитывается пропорциональная неконтрольному пакету часть общей стоимости предприятия. Базовой величиной, из которой вычитается скидка за неконтрольный характер пакета, является пропорциональная данному пакету доля в общей стоимости предприятия, включая все права контроля.

3. Определяется, а затем вычитается из пропорциональной доли скидка на неконтрольный характер. На этом же этапе должно быть установлено, насколько необходима и какова величина дополнительной скидки на недостаточную ликвидность.

Второй подход – «горизонтальный». При таком подходе необязательно определять стоимость всего предприятия. Данные для оценки стоимости неконтрольного пакета можно взять из данных по продаже сопоставимых неконтрольных пакетов открытых компаний и осуществить расчёт методом рынка капитала. В связи с тем, что данные по этим сделкам относятся к открытым компаниям, когда речь идет о закрытых компаниях, необходимо вычесть скидку за недостаточную ликвидность для определения стоимости неконтрольного пакета.

Третий подход – «снизу вверх».

В двух предыдущих подходах оценщик начинает расчёт с какой-то величины (стоимости всего предприятия или стоимости сопоставимых неконтрольных пакетов), а затем вычитает из неё требуемые скидки, как бы идёт вниз. В третьем подходе оценщик, напротив, начинает снизу, суммируя все элементы стоимости неконтрольного пакета.

Владелец неконтрольного пакета имеет два источника финансирования стоимости: прибыль, распределённую в форме дивидендов, и выручку от продажи неконтрольного пакета.

Эти ожидаемые будущие выплаты рассматриваются оценщиком в качестве дисконтируемых будущих доходов, ожидаемые, прогнозируемые (по срокам и сумме) дивиденды и прогнозируемая (по срокам и сумме) выручка от продажи в будущем миноритарного пакета берутся за основу денежного потока. По соответствующей ставке дисконта они приводятся к текущей стоимости, и затем определяется стоимость миноритарного пакета. Можно рассчитать иначе: при расчёте основываться на прогнозе не ограниченного во времени потока дивидендов без учёта остаточной стоимости.

Недостаток же ликвидности у неконтрольных пакетов в закрытых компаниях может быть учтён двумя способами: через увеличение ставки дисконта или через расчёт скидки за недостаточную ликвидность.

1.3 Премия за контроль, скидки за неконтрольный характер пакета

При оценке контрольного пакета, если отсутствуют какие-либо отдельные элементы контроля, величина премии за контроль должна быть уменьшена на стоимость, приходящуюся на данные элементы.

Напротив, если неконтрольному пакету акций присущи какие-то отдельные возможности элементов контроля, то это должно быть отражено в его стоимости. Рассмотрим подробнее расчёты премий и скидок.

Премия за контроль. В зарубежной практике средние показатели премий за контроль публикуются в ежегодно издаваемом статистическом обзоре слияний компаний. В нашей стране таких изданий, где бы отслеживались средние показатели премий за контроль по годам и отраслям, нет, поэтому специалисты вынуждены ориентироваться на данные зарубежных справочников или осуществлять расчёт самостоятельно. Премия за контроль рассматривается как процент превышения выкупной ценой рыночной цены акций продавца за пять (рабочих) дней до официального объявления о слияниях компаний. Иными словами, это разница между ценой, выраженной в процентах, и ценой миноритарного свободно обращающегося пакета.

Скидка за неконтрольный характер пакета. Она является производной от премии за контроль. Эта тенденция основана на эмпирических данных. Скидка, %, за неконтрольный характер (миноритарную долю) рассчитывается так:

где С_н – скидка за неконтрольный характер;

П_к – премия за контроль.

Средняя премия за контроль колеблется в пределах 30–40 %, скидка со стоимости за меньшую долю – около 23 %.

Хотя оценщик и ориентируется на эти данные, в целом он должен принять во внимание и проанализировать все факторы, влияющие на величину премий и скидок в каждом конкретном случае.

Скидка за недостаточную ликвидность. Ликвидность – способность ценной бумаги быть быстро проданной и превращённой в денежные средства без существенных потерь для держателей. Исходя из этого скидка за недостаточную ликвидность определяется как величина или доля (в процентах), на которую уменьшается стоимость оцениваемого пакета для отражения недостаточной ликвидности. Высокая ликвидность увеличивает стоимость ценной бумаги, низкая – снижает по сравнению со стоимостью аналогичных, но легко реализуемых бумаг.

Базовая величина, из которой вычитается скидка за недостаточную ликвидность, – стоимость высоколиквидного сопоставимого пакета.

Необходимо проанализировать факторы, увеличивающие и уменьшающие размер скидки. Выделяют две группы факторов.

Первая группа факторов включает:

• низкие дивиденды или невозможность их выплаты;

• неблагоприятные перспективы продажи акций компании или её самой;

• ограничения на операции с акциями (например, законодательные ограничения свободной продажи акций закрытых компаний).

Ко второй группе факторов относятся:

• возможность свободной продажи акций или самой компании;

• высокие выплаты дивидендов.

Размер пакета акций относится к фактору, который может как увеличить, так и снизить скидку за недостаточную ликвидность. Степень контроля взаимосвязана со степенью ликвидности. Контрольный пакет акций требует меньшей скидки за недостаточную ликвидность, чем миноритарный.

Что же касается миноритарных пакетов акций закрытых компаний, то они менее ликвидны, чем миноритарные пакеты открытых. Это обусловлено, во-первых, правом первого отказа, при котором акционер миноритарного пакета в случае продажи своих акций обязан предложить их компании; во-вторых, отсутствием права на разделение (отсутствием права на участие в продаже). Владельцы миноритарных пакетов при продаже акций не могут получить взамен на акцию такую же цену, как и владельцы контрольного пакета. Как правило, эта цена значительно ниже. Итак, когда оценивается миноритарный пакет акций в закрытых компаниях, то применяются скидки и на неконтрольный характер, и за недостаточную ликвидность.

В России 70–80 % ценных бумаг относятся к закрытым акционерным обществам, поэтому риск ликвидности – один из самых распространенных на российском рынке. Анализ ликвидности предполагает также рассмотрение проблемы иерархии ценных бумаг по инвестиционным качествам, т. е. в зависимости от их привлекательности для инвесторов.

2. Расчетная часть (аналитическая)

2.1 Расчет и оценка финансовых показателей предприятия

Оценка и управление стоимостью предприятия основана на анализе стоимости предприятия как товара инвестиционного, т.е. с учетом прошлых затрат, текущего состояния и будущего потенциала. Для реализации такого комплексного подхода необходимо произвести сбор и анализ большого количества информации, которую можно классифицировать.

Нормальное функционирование предприятия основано на оптимальном сочетании объема продаж, получаемой прибыли и финансовых ресурсов для обеспечения запланированного роста, что в значительной степени определяется внешним условиям функционирования предприятия. К ним относятся макроэкономические и отраслевые факторы: уровень инфляции, темпы экономического развития страны, условия конкуренции в отрасли и т. д.

Для оценки ликвидности баланса необходимо перегруппировать статьи баланса по степени ликвидности и срочности обязательств предприятия. Для этих целей необходимо использовать данные бухгалтерской отчетности, отраженные в форме №0710001 (бухгалтерский баланс).

Источник